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年初至今，南下资金加速放量流入香港市场，总成交量为亿港元，净买入亿港元，推动恒指快速突破点。
港股去年表现落后、估值相对便宜、AH溢价和人民币升值并非南下资金选择目前这个时间窗口而不是其他时间，加速涌港的真正原因。而A股抱团濒临瓦解、新基金发行的资金外溢效应和白宫权力交接带来的中美关系阶段性缓和预期可能是真正的推动因素。
对照年和年两轮北水涌港，此轮资金主力由之前两轮的散户私募，银行险资转变为公募基金。资金追逐的标的也由小盘股变为大盘股，由传统价值股转变为成长股龙头，资金抱团的特征更为明显。恒指突破点之后，下一步的走势主要需要观察新基金发行及北水南下节奏变化、AH溢价变化、美元港元汇率及外资动向，美股走势及中美关系的新进展。春节、两会和年报业绩期将是重要的变盘窗口。
北水涌港的主要受益者由近及远主要包括科技龙头，港股特色子行业（体育用品、食品饮料、医药、物业管理等），以及低估值价值的蓝筹股（主要是电信、能源、金融、地产股和港澳本地股），资金流入的节奏可能依次展开。考虑基本面的差异和资金明显的抱团特征，传统低估值蓝筹受益的程度将会明显低于前两次。
一、近期北水涌港原因分析：
年初至今，南下资金加速放量流入香港市场，总成交量为亿港元，净买入亿港元，推动恒指快速突破点。
年初至1月21日，南下资金最活跃的股票仍然主要集中在新经济特征比较明显的TMT，汽车以及受中美关系影响内外资“人弃我取”交换筹码的电信和能源行业。
南下资金在年市场波动期间持续加仓，南向全年流量同比增加了88.4%至2.9万亿港元，而南向净买入达到亿港元，同比跃升了%。在这种之前已经加速购买港股的背景下，为什么年净流入突然大幅上升？*港股落后，估值便宜：一种广泛的说法是在去年全球主要股市大涨的阶段港股落后，恒指及国企指数年全年分别下跌-3.4%及-3.8%。从这个角度来看，下图显示港股确实落后多数其他主要股票市场，但结构性牛市港股非但并不逊色，更以恒生科技指数年上升78.7%，领先所有主要的资产类别。本报告图3显示，虽然目前最活跃的股票包括去年落后的能源板块，最活跃的股票仍然集中在去年已经大涨的TMT及汽车行业，真正便宜的传统价值股却鲜有表现。可见南下资金并非简单为了“捡便宜”而来。
纵向来看，年初，港股估值已经接近或者超过过去10年的高点。虽然估值低可能是去年南下资金布局港股的重要因素之一，估值上升之后也仍然低于A股估值，但很难作为解释为什么不是去年，而是今年初北水加速涌港。
*AH溢价：从陆港股通开通之后，大多数AH股票溢价相对明显。由于A股在年上升14%，恒指下跌3.4%，年初AH溢价再次扩张至历史均值+1标准差，接近90%的AH股A股溢价也超过20%。从溢价角度来看，年初水平接近年牛市开头的水平，但其实港股相对A股最低估已经在年9月底出现。AH溢价可能是北水涌港的原因之一，但活跃股票显示南下资金也重点购买仅在香港市场上市的股票，意图并非简单的AH套利。加上南下资金上升的时间点（今年1月而不是去年9月底），说明AH溢价不是唯一的重要因素。
*人民币升值：由于中国经济提前进入疫情后的回复，基本面相对强与其他经济体。加上美元开始进入贬值周期，人民币最近明显对美元及一篮子货币升值。汇率因素进一步提高港股对内地投资者的吸引力，但来自汇率的收益相对有限，且短期变动远不如股价本身显著，因此汇率因素最多只是助推剂而非核心引擎。
*中美关系：1月18日开始，南下资金净流入进一步放大到每日亿以上，或许可能部分反映白宫权力交接对中美关系的潜在影响和预期变化。在18日之后，市场预期川普最后任期的密集对华政策组合已经基本收尾。由于市场普遍认为拜登上台之后中美关系有机会暂时缓和，避免新冷战和中美脱钩，中美关系改善的受益者企业（特别是科技股）看到明显的资金流入。
*新基金发行的资金外溢：由于以上讨论的因素已存在一段时间而不是新的因素，南下资金在年初大幅上升的主要原因更可能是A股抱团瓦解与新基金发行的资金外溢效应，1月以来A股与港股此消彼长。截止年第三周，基金累计发行规模.6亿人民币，已远远超过去年任何一个月的发行量。而新基金的普遍0-50%仓位可以投资港股通，从而有望在未来一段时间内为港股带来持续的增量资金。
二、目前阶段与年4月、年1月的比较分析
在年4月及年1月，北水涌港均伴随着恒指快速创周期高点（分别为年4月27日盘中高点及年1月29日盘中高点点），但短期之内港股均快速冲顶，之后行情结束。虽然过去几次市场热潮北水是主要行情发动者，但行情何时结束基本都是外资掌控。目前港股的指数权重股依然由外资主导，定价权的转移难以在短期内一蹴而就。市场处于高位，投资者对可能出现的大股东配售和外资动向需要密切留意。
本次与前两次的比较分析如下：
*估值水平:从估值角度来看，过去几次南下资金大量流入香港市场的估值都在相对高的估值的时机买入，而本次市盈率明显比过去两次更高。1月初，恒指市盈率为14.5倍，高于年初的13.2倍以及4月的初的12.0倍。虽然恒指成分股的变化可能促使恒指的估值中枢上移，目前的估值仍然偏高。过去两次经验显示，估值在高位开始的牛市通常持续时间不长。
*AH溢价：本次AH溢价比过去几次相对高，增加港股的相对吸引力。AH溢价指数在年初为，年4月初为，年1月初为。在港股反弹之后，溢价指数已下跌至，但仍然维持相对高的水平。*持续时间：年北水带来的牛市维持两个月左右，从4月初至5月底。年牛市快速见顶，1个月左右到了高位，但回调之后，区间波动5个月左右才明显下滑。目前难以确定本次一轮的顶部在哪里，但根据目前的估值和基本面，上行空间有限，2-3月春节、两会和业绩期将是重要的变盘窗口。
*资金主力特征：在年，北水的主力来自散户及私募基金。在年，银行及保险的贡献相对大。在年，北水的主力主要来自公募基金。与年对比，及年的投资者结构相对稳定，但公募基金业绩竞争压力大，资金抱团特征明显，一旦港股抱团瓦解，资金回流A股也会比较迅速。
*热点板块行业及个股：过去两次牛市受益板块主要还是旧经济板块。年，原材料、金融、工业及房地产领先。年，能源、房地产及金融股跑赢。年，趋势明显有变化，资讯科技板块明显跑赢其他板块。
从个股角度来看，恒指成份股前十涨幅的股票在这几轮北水涌港基本跟行业趋势一致。年，金融及地产占前十股票9位。年前十涨幅的股票都在金融、能源及房地产板块。年初至今前十股票的行业相对分散，但科技及大消费比重相对高。
由于过去几次的投资者结构不同，我们可以看到年的中小盘股和AH高溢价股表现最强，反应散户的投资风格。及年，由于银行险资及公募基金是主要购买者，大型股票表现相对良好。
*港股通持仓变化：以及年牛市增加南下资金在香港市场的长期占比。南下资金净买入累计值对香港总市值的占比在年初至年底从0.05%上升至0.57%，在年至年底从2.12%上升至2.73%。年初该比率为3.65%。
三、未来需要
